成本压力趋缓，需求压力加大，盈利增速下降。
—轮胎子行业首次覆盖研究报告。
投资要点：中国成为世界轮胎制造的中心。我国是轮胎生产和出口的第一大国，产量占全球总产量的30%，其中45%用于出口。
过去几年中我国轮胎企业销售收入以30%左右的复合增长率位居全球前列，远高于国际轮胎巨头的增长水平。
未来两年国内和出口需求增速均呈放缓趋势。未来两年国内载重胎需求受益于卡车保有量的增加将维持8%的增长，但考虑到子午胎对斜交胎的替换空间已经逐步缩小，预计国内载重子午胎需求增速将回落至18%。我国载重胎出口比重在30%以上，主要出口欧美地区，全球经济下滑给我国轮胎出口带来压力，今年1-7 月份出口金额增速回落至22%，预计2010 年以前增速难以回升。
原材料**近期回落，成本压力趋缓。发达国家经济下滑引起轮胎需求减弱，预计天胶**下半年将**下行。合成橡胶**近期受石油**回落影响也趋于下降。
我们预计今年全年天胶和合成橡胶均价将回落至286 美元/千克和22017 元/吨，原材料**回落将使得轮胎行业成本压力趋缓。
载重子午胎竞争激烈导致08/09 年毛利率仍难以回升。虽然下半年天然橡胶和石油**下降减缓了行业的成本压力，但未来两年载重子午胎产能扩张压力较大，在需求增速趋缓的背景下难以完全消化，预计载重子午胎市场竞争将更加激烈，即使下半年原材料****，行业毛利率仍难以显著回升。
重点关注载重子午胎的龙头企业和行业整合中的受益者。我国载重胎消费量占全球25%左右，本土企业主导国内载重胎市场，龙头企业将伴随我国载重胎市场增长而稳定成长。部分载重胎龙头企业产品已经具备国际竞争力，生产效率与国际巨头相差不大，出口有较大的上升空间。
我国轮胎行业集中度依然过低，在竞争日趋激烈的情形下轮胎行业利润下滑难以避免，部分企业甚至经营困难，行业整合势在必行。
投资建议：在出口和配套需求减弱的背景下，载重子午胎产能的大幅提升使得产品供过于求，行业毛利率有下滑风险，我们给予轮胎行业中性的投资评级。具体到公司上，风神股份（估值处于行业低端，目前股价对应2008 年市盈率为15 倍，公司具备较强股东背景有望成为轮胎行业受益者，但短期内公司出口以及募集资金项目存在一定不确定性，较高的资产负债率也带来了一定的财务风险，我们首次关注给予公司给予中性的投资评级。
青岛双星（估值处于行业高端，黔轮胎（估值虽然相对较低，但未来产能增幅有限，其主营西南区域竞争将会更加激烈，我们也给予这两家公司中性投资评级。双钱股份（成本控制能力较弱，管理层近期发生变动，后续经营情况有待跟踪，我们首次关注暂不给予投资评级。
未来投资机会在于经济复苏推动下的下游行业景气回升，关注可能的财政政策刺激带来的局部投资机会。我们预计，目前全球经济下行背景下的中国经济调整将至少持续到2009 年底，受此影响中国卡车和客车需求增速将显著回落，中重卡需求在2009 年甚至将出现下降，公路货运周转量和高速公路车流量增速已经出现下降趋势，从而给载重子午胎的oem 需求和替换需求带来较大的增长压力。在下游行业景气回升之前，轮胎行业难以出现较大的投资机会。
值得关注的是，如果中国**近期出台积极的财政政策，通过加大固定资产投资来刺激经济，工程胎的生产厂商，主要是风神轮胎（和黔轮胎（将可能因此受益。
目录。行业投资策略8
全球轮胎生产向亚太地区转移22
未来两年国内和出口需求增速均呈放缓趋势15
与汽车需求相比，轮胎需求具备较弱的周期性15
乘用车和轻卡胎需求稳定增长19
08/09 年国内载重子午胎需求增速回落至18%和1221
下游需求兴旺带来工程胎需求平稳增长25
短期出口下滑不改长期竞争优势26
国内市场竞争日趋激烈30
国内企业主导载重胎市场30
国际巨头控制轿车胎市场32
行业竞争激烈，大企业具备规模优势33
工程胎和载重胎延续子午化趋势35
载重子午胎竞争激烈导致08/09 年毛利率仍难以回升37
预计天胶**08 年下半年步入下降通道，09 年盘整37
其它原材料**也面临**压力41
载重子午胎竞争激烈导致08/09 年毛利率仍难以回升44
风险及不确定性46
插图。图1：全球主要地区轮胎消费占比13
图2：美、日、中轮胎产量变化13
图3：三巨头在全球轮胎市场的占有率14
图4：轮胎的配套和替换需求16
图5：美国乘用车和卡车配套胎需求增速16
图6：日本乘用车和卡车配套胎需求增速17
图7：美国乘用车和卡车替换胎需求增速17
图8：日本乘用车和卡车替换胎需求增速18
图9：2007 年美、日、中乘用车胎配套需求与替换需求比例18
图10：2007 年美、日、中卡车胎配套需求与替换需求比例19
图11：我国乘用车销量增长图19
图12：我国轻卡销量增长20
图13：我国乘用车及轻卡需求增长21
图14：我国中重卡销量及增长21
图15：我国卡车保有量增长图22
图16：我国轻卡销量增长图22
图17：我国大客销量和保有量23
图18：我国公路客运周转量及其增长率24
图19：我国载重胎需求增长**24
图20：我国载重胎需求结构25
图21：我国装载机产量和保有量增长26
图22：我国汽车起重机销量增长26
图23：2007 年我国轮胎出口不同地区金额占比27
图24：我国轮胎出口不同地区增速27
图25：人民币对美元汇率走势28
图26：人民币对欧元汇率28
图27：2007 年德国大陆轮胎与风神轮胎成本比较29
图28：2007 年大陆卡车胎和风神载重子午胎效率比较30
图29：2007 年载重子午胎产量分布31
图30：2007 年主要企业国内载重子午胎销量31
图31：2007 年半钢子午胎产量排名和国内占比33
图32：企业数量与毛利率关系图34
图33：大、中型轮胎企业毛利率变动34
图34：大、中型轮胎企业人均销售额比较35
图35：我国轮胎行业子午化率36
图36：2007 年不同类型轮胎毛利率和出口比重36
图37：2007 年不同类型轮胎子午化率37
图38：2008 年一种载重胎主要原材料重量构成38
图39：载重胎2007 年计价主要原材料价值构成38
图40：轮胎行业销售收入和利润增长图39
图41：天胶**与轮胎行业毛利率39
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