煤炭行业年度投资策略。
17 年关键词：稳增长、去产能、提估值。
2016 年：供需持续偏紧，煤价股价表现靓丽。
16 年以来受益于供给侧改革及 季度需求的逐步好转，煤炭**大幅**。1-10 月国内煤炭产量和消费量分别为 27.4 亿吨和 31.
3 亿吨，同比分别下降 10.7%和 0.8%，动力煤和炼焦煤现货分别** 100%和 150%。
同时，今年煤炭板块** 6.3%，分别跑赢上证指数和沪深 300 14.6 和 11.
7 个百分点。5 年来首次跑赢**，并在 29 个一级行业中排名第 3。
2017 年：去产能稳步推进，期待需求和政策面超预期。
预计行业供需面受两方面因素影响：一方面，受 276 天工作日政策放开及部分新建矿投产影响，产量较 16 年或有小幅增长；但另一方面，今年下半年以来下游需求快速回升，7-10 月煤炭需求较上半年的同比下降 4.6%转为正增长 4.
9%，17 年特别是上半年行业需求有望受三方面支撑：（1）下游需求同期低基数、投资的惯性增长；（2）今年下半年以来全国来水整体偏枯，火电有望出现结构性增长；（3）产业链特别是焦煤产业链库存较低。中长期来看，考虑未来合法新建煤矿约 7 亿吨、置换产能 3 亿吨；拟关闭产能 8 亿吨、此前超产及违法违规矿井产量约 5 亿吨，同时预计 18 年以后需求面有望持续逐步好转。
**：动力煤价预期回落至 550-600 元/吨，焦煤有望维持中高位。
按照目前煤价，动力煤、炼焦煤和无烟煤分别处于 12/13 年均价、11 年均价、 13/14 年均价水平。而相比历史最**，以上动力煤、炼焦煤和无烟煤各。
地%（港口和产地）和 41%。而从上下游盈利数据来看，煤炭占煤电盈利比重长期均衡于 60%，预计动。
力煤和炼焦煤。
港口现货**也有望位于 550-600 元/吨和 1300-1500 元/吨中高位。
盈利：多数公司盈利至少回升至 12/13 年水平，成本上升抑制利润。
历史上煤价处于 和 700 元/吨时国内煤炭行业平均吨煤利润分别为30 元/吨、70 元/吨和 100 元/吨。按照目前市场煤价，即使不考虑近几年成本下降动力煤公司盈利有望回升至 12/13 年水平，而炼焦煤公司盈利也有望回升至 12 年水平。当然，12 年-16 年上半年吨煤成本平均**幅度为 40%，而。
吨煤**平均跌幅为 50%。预计随着煤价上升，各公司吨煤成本将有所恢复，未来成本潜在上升将影响盈利。
估值：相比历史仍明显低估，估值有望进一步修复。
我们按照动力煤 600 元/吨基准**测算，按照中性预期主流公司 pe 为 10-15倍，较历史上大部分时间的 15-35 倍有一定折价；而 pb 的参考价值可能更大，目前行业整体法平均和中位数的 pb 分别为 1.3 倍和 1.6 倍，而历史平均为 3.
1 倍和 3.3 倍。而行业最低 pb 为 14 年上半年，平均处于 1.
0 倍。而在之前 pb 最低的 06 年和 08 年，平均也达到 1.6 倍和 2.
1 倍，折价更为明显。
观点：稳需求去产能供需面不悲观，相对看好上半年机会。
关注三类公司：（1）**和盈利相对乐观的焦煤子行业：如西山煤电、冀中能源、潞安环能、盘江股。
份；（2）成本控制较好的其他煤种：如陕西煤业及部分低成本央企；（3）16 年相对滞涨的部分**：如阳泉煤业、st 新集、 st 山煤、禾嘉股份、瑞茂通等。
综合考虑债务压力、资产质量、集团负担。
等因素，建议重点关注：西山煤电、冀中能源、陕西煤业及部分低估值央企。 风险提示：国内宏观经济增。
速低于预期，煤价超预期**；供给侧改革推进较慢，去产能进度低于预期。
目录。2016：供需持续偏紧，煤价股价表现靓丽 5
煤价：动力煤焦煤现货分别** 100%和 150%，**明显折价 5
供需：产需同比分别降 10.7%和 0.8%，下半年需求大幅好转拉动煤价 7
股价： 5 年来首次跑赢**，主流**涨幅达 20%以上 8
2017：去产能稳步推进，期待需求和政策面超预期 9
供给：去产能有望稳步推进，预计产量明显释放在春节后 9
需求：投资预期及火电结构性贡献有望提升，17 年上半年或维持惯性增长 12
供需：17 年供需面偏紧或缓解，中长期有望维持基本平衡 15
**：动力煤价预期回落至 550-600 元/吨，焦煤价仍有望维持中高位水平 16
目前**：动力煤达到 12/13 年水平，而焦煤已达到 11 年均价 16
合理**：煤炭盈利长期占比约 60%，均衡**或为 550-600 元/吨 16
去产能：预计煤价处于 550-600/吨，行业亏损面仍达到 20-40%， 去产能有望正常。
推进 18盈利：多数公司盈利至少回升至 12/13 年水平，成本上升抑制利润 19
全行业：煤价为 500/600/700 元/吨，行业平均利润为 30/70/100 元/吨 19
上市公司：多数公司盈利有望回升至 12/13 年水平，主流焦煤公司净利达至少 10-20
亿 21成本：吨煤成本高点累计下降 40%，未来成本潜在上升将影响盈利 22
估值：相比历史仍明显低估，估值有望进一步修复 23
pb：历史平均 pb 一般处于 1.5-4 倍，目前估值仍处于历史低位 23
pe：历史 pe 一般为 15-35 倍，多数主流公司 pe 有望降至 10 倍以下 23
观点：稳需求去产能供需面不悲观，相对看好上半年机会 25
风险提示 25
图表目录。表 10：各公司各年度 pb，目前仍处于历史相对低位 23
表 11：各公司基于历史成本及煤价涨幅的弹性** 24
2016：供需持续偏紧，煤价股价表现靓丽。
煤价：动力煤焦煤现货分别** 100%和 150%，**明显折价。
年初以来受益于供给侧改革带来的产量收缩及3季度以来需求的逐步回暖，煤价持续**，特别动力煤和炼焦煤表现突出。其中，动力煤方面：港口5500大卡煤价累计**82%或300元/吨，产。
地各煤种**累计平均涨幅也达到117%或233元/吨；炼焦煤方面：京唐港主焦煤年初以来累计**154%或1060元/吨，山西、河北、山东等产地**平均涨幅也达到154%或871元/吨。此外，无烟煤表现分化，山西块煤和末煤**分别**约18%和142%。
不过相比15年平均水平，各煤种涨幅并不明显，动力煤、炼焦煤和无烟煤16年以来均价同比分别。
**%和-11%，焦炭****26%。
动力煤：年初以来沿海动力煤**出现加速**，其中秦皇岛港5500大卡煤价累计涨幅达到82%或300元/吨，年初以来均价为452元，较去年均价的411元**10%。而产地**涨幅更为明显，按照目前**水平处于12年年末水平，而港口和产地**距离高点分别低23%和31%。
炼焦煤：年初以来京唐港主焦煤和1/3焦煤**累计分别**154%和161%，年初至11月末均价分别为876元和737元，较去年均价817元和663元分别**7%和11%。而山西，河北、山东等主产地炼焦煤年初以来均价较去年分别**10%。
其中柳林主焦距离11年高点2350元低720元（30%），目前**处于12年年末水平；京唐港主焦已恢复至2023年最高1750元的水平。
无烟煤：无烟煤自年初累计涨幅为80%，主要由于受需求影响块煤**表现块煤表现较差，年初以来累计仅**18%，而无烟末煤**涨幅高达120%以上。但总体来看，块煤和末煤年初以来均价**较15年仍**11%。
焦炭：港口和产地方面今年累计涨幅为198%和215%，16年以来均价较去年**22%和26%。
而**方面，年初以来动力煤、焦煤和焦炭**累计分别**100%，126%和169%。其中，动力煤涨幅高于现货涨幅，而焦煤和焦炭涨幅低于现货涨幅。自13年以来，动力煤和焦煤**平均较现货**折价12元/吨和123元/吨，而目前折价达到57元/吨和474元/吨。
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