报告编号：1
目录。第一节从库存特征到利率复盘 11
一、工业企业库存特征之一：原材料补库强于产成品补库，剔除**因素产成品库存数量或处于低位水平 11
二、工业企业库存特征之二：企业预期原材料**高位**，**弹性下降，补库行为具有逆**周期特征 15
三、工业企业库存特征之三：企业原材料库存占比上升，参考历史仍有原材料补库空间，企业暂无通缩预期 17
四、工业企业库存特征之四：分行业来看，工业原材料行业产成品库存增速处于低位；消费品行业产成品库存增速回落至低位；中高端制造行业产成品库存增速见顶回落，处于主动去库阶段 19
五、库存特征：小结 25
六、从库存特征到利率复盘 26
第二节当前经济的产出缺口特征 28
一、产出缺口特征之一：产出缺口、ppi、产成品库存，依次出现顶点；2023年4月产出缺口后见顶回落，2023年5月边际上行 29
二、产出缺口特征之二：中上游工业原材料行业见底回升，中下游中高端装备设备制造业下行趋缓，下游消费行业仍在下行通道 29
三、产出缺口特征之三：2018下半年通胀压力不大，但从产出缺口幅度及相关经验指标来看，下半年应该是本轮通胀的低点，后续会企稳回升；企业部门与居民部门通胀预期分化 30
四、产出缺口特征之四：2023年以来，上游工业品与下游消费品行业产出缺口走势背离、趋势相反，供需差异导致工业品**的波动。 33
五、产出缺口特征之五：从两部门框架理解结构性通胀，利润再分配驱动上下游产出相对强度，上游工业品原材料**或将**，从而修复下游利润率；总利润在利润率和产出的此起彼伏下得到平衡，总产出增速具有韧性，上下游**增速剪刀差缩窄 34
六、产出缺口特征：小结 41
第三节信用的潮起潮落 42
一、信用与投资：历史回溯 45
二、信用小结 46
第四节利率的约束 50
一、利率的顶部约束：基本面的支撑 51
二、利率的底部约束：短端流动性的波动与** 52
三、期限溢价：长短端期限利差分析 55
第五节展望与债市策略 60
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